洲明科技兜底式增持的动因及效应思考

本文是一篇会计论文，本文通过对洲明科技实施兜底式增持的动因进行分析，总结出以下几点：第一，建立和完善公司与员工的利益共享机制，实现公司利益与员工利益一致性，深化激励体系，促进各方共同关注公司长远发展，充分调动员工的积极性和创造性，进而完善治理结构，健全公司长期、有效的激励约束机制。
1绪论
1.1研究背景

2015年前后股市出现大幅调整，上证指数从2014年5月21日的1991点上涨2015年6月12日的5178点，然后开启下坡模式，短短月余便回落至三千多点，截至我国上市公司实施第一例兜底式增持当日，降幅达到33.93%，就在股价剧烈波动的市场背景下，国家出台各项政策试图维稳救市，为鼓励大股东及公司董监高积极增持公司股票，中国证券监督委员会发布《关于上市公司大股东及董事、监事、高级管理人员增持本公司股票相关事项的通知》，从而在市场上衍生出一种救市手段，即兜底式增持。通常来讲，实施兜底式增持的公司发布公告，宣布实际控制人看好公司未来发展前景和投资价值，倡议全体员工在二级市场购买公司股票，并约定持有期限，要求员工在约定期间内持有到期且连续履职，因持有公司股票而产生的收益归员工本人所有，出现损失则由实际控制人根据公告的限额比例补偿员工。短短8年，已经有超过100家上市公司实施了兜底式增持，其中不乏多次采用这一手段的公司，总是出现多家上市公司集中在短期内接连发布兜底式增持倡议公告的情况。发布倡议公告的上市公司基本都宣布对公司未来发展充满信心，然而这其中不乏短短几年内就控制权易手变更实际控制人的情况，甚至不少上市公司以退市告终。
作为一种新兴的兼具刺激股价与激励员工功能的手段，兜底式增持在资本市场颇受关注，其带有救市维稳的目的，不可否认这种手段的确能快速拉升股价，短期市场效应较强劲，但毕竟只是短期出现的正向刺激，不少上市公司在发布倡议公告后股价迅速上涨的态势无法长期维持，经历短暂的飙升之后会逐渐回归下跌的态势，市场投资者若不择时卖出就会面临亏损或者资金套牢的风险。员工看似稳赚不赔，但也出现过上市公司在持有到期前长期停牌的情形，员工资金被套牢，损益无法计算，员工利益得不到保障。此外，承诺兜底的董事长、控股股东以及实际控制人也面临赔偿风险和履约风险。即便如此，兜底式增持被多家上市公司接连运用，相关概念股也在市场上获得较高关注，与之相关的问题也逐渐凸显。2017年6月8日，深交所中小公司管理部发布《关于加强上市公司控股股东、实际控制人等向公司员工发出增持倡议书的信息披露的通知》（下文统一简称《通知》），制定9条披露规定试图规范公司兜底行为保障其平稳实施，然而在此后的运用中，上市公司兜底式增持仍暴露出不少问题，不可避免地出现跟风甚至滥用的情形，对维护市场秩序不利。上市公司究竟为何实施兜底式增持，以及实施后产生了何种效应，这些都具有研究的价值。
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1.2研究目的与意义
1.2.1研究目的
近年来，a股出现一种特殊的员工增持实际控制人兜底的手段，理论上讲既能提升股价，又能激励全体员工，但上市公司实施兜底式增持的行为却透露出许多奇怪迹象，比如倡议公告总是在股市低迷时扎堆发布，很多公司选择在短期内频繁实施2至3次，股价拉升效果普遍难以维持，而且这些上市公司中大多数后续发展较差，退市、st频发。本文便是针对上市公司兜底式增持这一新兴手段进行分析，探索其实施的动机、影响企业综合能力的路径以及实施后产生的经济效果，分析公司所暴露出的问题，并根据问题提出建议。
1.2.2研究意义
兜底式增持产生于2015年a股非理性下跌的背景之下，是一种维稳股价的刺激手段，一经出现便受到多家上市公司青睐，3个月内13家上市公司相继实施，此后每逢资本市场不稳定便有公司相继发布增持公告，2015年至2018年间呈现出持续增长的态势，甚至还出现了“兜底式增持”概念股。此后，虽然兜底式增持数量逐渐减少，但在疫情初期，还是迎来了多家上市公司实施兜底式增持，本文的案例公司也选择了在此时推出第二次增持计划。2023年初天振股份发布公告鼓励员工参与实际控制人兜底损失的增持行为，可见资本市场还在不断运用这一手段。纵观兜底式增持发展史，其出现的原因、实施的效果、所面临的问题及优化建议都是本文的研究重点，本文的研究具有理论和实践的意义。
理论方面，兜底式增持发展不过数年，相关的理论研究还有待扩充，需要更多的视角去分析，本文基于现有文献及理论基础分析了兜底式增持影响市场表现、内部治理、财务绩效等方面的机理，并从这个角度对实施效果进行了分析，希望可以丰富相关研究。实践方面，可以为其他有意实施兜底式增持的上市公司提供参考，包括企业是否适合以及应当在何时实施兜底式增持，如何实施才能增强员工的响应度达到应有效果，同时还能为员工及投资者提示风险，审慎决策。此外，在研究过程还发现相关法规存在一定滞后性，结合披露现状提出一些改进措施，希望能为监管更规范增持更安全贡献一份力。
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2概念界定与理论基础
2.1概念界定
2.1.1兜底式增持
兜底式增持是指上市公司实际控制人、董事长或控股股东表示看好公司发展前景，向员工发起增持公司股票的倡议并约定兜底承诺的一种方式，其对象往往是上市公司的全体员工。员工在规定时间内从二级市场买入公司股票或者所属集团公司的股票，在职且保持连续持有一定期间，实际控制人承诺对响应员工在一定期限内因持有该股票而产生的收益或者损失提供兜底保证。员工从二级市场买入股票的有效期限即为增持期限，公司要求员工连续履职并持有股票才进行兜底的期限为存续期，暂无锁定期的规定。从本质上来看，兜底式增持类似于一种看跌期权，当股价下跌或者上涨的幅度不足以保证承诺的收益率时，实际控制人或者倡议人就会以自有资金支付给员工。兜底式增持对员工持有期间损失、收益进行兜底的同时，也提出一些要求。增持公告中一般明确规定股票的具体买入时间以及要求员工在期限内以自有资金在二级市场进行购买，也对员工的持有期限提出具体要求，大多数公司都要求连续履职并持续持有12个月，也有少数企业要求员工增持6个月或者18个月，比如本文案例公司洲明科技就在2020年先后发布增持倡议公告，持有期限18个月，上市公司跨境通甚至要求员工连续持有24个月，持有期限较长，最终以实际控制人赔偿员工损失告终，至于赔偿资金大多规定多源于实际控制人自有资金。
兜底式增持依照兜底条款可分为两种方式。第一，兜底损失。损失兜底是指在公告中承诺员工在规定持有期限里因持有公司股票产生的损失由倡议人自有资金进行补偿，依据补亏金额占亏损金额的百分比又可进一步细分为全额补亏和部分补亏。第二，兜底收益。即上市公司实际控制人、董事长或者控股股东在倡议员工增持公司股票的公告中承诺一定收益率。
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2.2理论基础
2.2.1信号传递理论
信息不对称现象的存在是信号传递理论的核心前提，公司管理者作为公司内部人较投资者掌握更多关于公司经营状况等方面的信息，是以当内部人通过利润宣告、股利分配宣告、股票回购公告等诸如此类的信号传递行为向外界传递信息时，其他投资者将由于信息差异而对上述行为所包含的信息价值加以考虑，并影响他们的投资决策。实际控制人能精准掌握公司的内部信息，在信息不对称的情况下，若市场投资者对公司的价值判断低于公司实际价值时那么实际控制人将有动机通过增持行为向外界传递公司价值被低估的信息，以平衡内外部信息的差异。而市场投资者作为信息相对匮乏的一方有理由对公司发出的信息采取审慎的态度并做出相应的投资判断，从而影响股价。除了增持之外，股票回购也是上市公司在股价被低估时经常采用的手段，向市场投资传导看好公司发展前景的信号，引起投资者的跟随，但与股份回购不同的是，无论是股东增持还是员工增持都把具体的人格主体同公司绩效绑定，可能会给信息匮乏的普通投资者带来投资信心。目前已经实施兜底式增持的近百家上市公司中，仅有少数几家上市公司在倡议公告发布后股价没有明显上涨，其他公司都普遍产生了不同程度的股价上涨效应，可见公司的兜底式增持行为确实能够向市场投资者传递出信号。
2.2.2市场择时理论
市场择时理论是在行为金融学不断发展的背景下出现的，行为金融学对理性人和有效市场假说的拓展，特别是行为金融学向公司财务理论扩充，成为市场择时理论的理论基础。二十世纪九十年代，stein最早提出了市场择时的概念，认为在投资者非理性而公司管理者理性的条件下，投资者行为拉高公司股价，当公司股价存在高估时，管理人员会理性抛售，或者出于低成本的优势发行股票来融资，当公司股价低估时，理性管理者认为股权融资的成本优势不在，会选择增持或回购公司股票。这一理论也被后来的学者通过问卷调查验证，分析美国三百多名上市首席财务官的股票交易行为，发现管理层普遍依据股票价格被低估或高估的情形作出是否回购或发行股票的决策。
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3兜底式增持发展现状及案例简介
3.1我国上市公司兜底式增持总体情况
3.1.1我国上市公司兜底式增持发展现状

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3.1.2我国上市公司实施兜底式增持的特征

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4洲明科技兜底式增持动因与效应分析
4.1洲明科技兜底式增持动因分析
4.1.1扩大激励范围

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4.1.2防止公司股价继续下跌

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5关于洲明科技兜底式增持的研究建议
5.1增强员工增持信心
5.1.1增设存续期内控股股东不减持承诺
案例公司在2020年第二次倡议员工通过二级市场增持公司股票并承诺实际控制人对损失兜底的公告后一年内，实际控制人及数位公司高管多次以推进员工持股计划为由通过大宗交易等方式减持，每次减持规模较小，并未产生明显影响。持有期间减持行为并非偶然，也不止发生在案例公司，科陆电子三次增持中甚至出现了实际控制人大规模转让股票引入国资委全资子公司的情况，还有旷达科技等多家上市公司也在员工持有期内出现过不同规模的管理层减持行为。然而，这些上市公司在实施兜底式增持后股价短期内得到提升，大股东、董监高择时进行减持，不排除有套现获利的动机，也不排除会有投资者利用兜底式增持这一特点进行套现操作，低买高卖，赚取差价利润，从而给市场传递不利信号，引起公司股价更大波动，增持员工利益受损的同时也会增加实际控制人以自有资金补偿员工损失的风险，这对于公司、实际控制人、员工、市场投资者而言都不利。同时，也有诸如案例公司的上市公司减持规模较小，但实施减持的管理层为多人多次，虽不至于大幅影响公司股价，但也与其表露的信心相违背。
据此，本文认为实施兜底式增持的上市公司在向市场投资者传递利好信号吸引投资者之后，应当关注大股东、董事监事高级管理人员减持对员工、投资者利益的影响，在倡议公告中增设增持期内不减持的承诺。目前实施兜底式增持的上市公司中，已有中顺洁柔等公司在公告中承诺员工持有期内实际控制人不减持所持公司股票。另外，如确有大股东或者董事、监事、高级管理人员减持股份的必要，建议公司在发布兜底式增持倡议公告时适当披露已有计划，或者在增持期内对于任何管理层减持行为都提前公告减持计划说明减持原因。除此之外，上市公司还可以选择与员工一同增持，这样一来，更能显示实际控制人的倡议决心，表现对公司前景的信心，激发更多员工响应。

5.1.2适当调整员工买入有效期及存续期

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6研究结论与展望
6.1研究结论
6.1.1兜底式增持可能存在多种动因
本文通过对洲明科技实施兜底式增持的动因进行分析，总结出以下几点：第一，建立和完善公司与员工的利益共享机制，实现公司利益与员工利益一致性，深化激励体系，促进各方共同关注公司长远发展，充分调动员工的积极性和创造性，进而完善治理结构，健全公司长期、有效的激励约束机制。第二，资本市场非理性下跌，公司股价被持续低估，基于实际控制人对公司发展前景的信心，实施兜底式增持提振股价。第三，提高股价从而有利于公司定向增发、可转换债券等融资计划顺利实施。第四，缓解实际控制人因股价下跌质押标的股份价值减损引发的股权质押相关风险。
6.1.2兜底式增持确实能够对股价产生正向效果
运用事件研究法对洲明科技两次兜底式增持事件短期内产生的市场效应进行分析，发现第一次兜底式增持的窗口期内形成的累计超额收益率car为3.37%，说明短期内确实产生了正向刺激，然而第二次兜底式增持窗口内形成的累计超额收益率为-4.63%，说明此次事件对股价的积极作用在短期内都很难维持，随着兜底式增持被滥用，导致投资者对其所传递的利好信号将逐渐失去信心。然后运用bhar模型对洲明科技在实施兜底式增持后12个月内的长期股价效应进行观测，发现影响效果出现先增强后降低的趋势，短期内出现明显的上涨，长期来看影响就会逐渐减弱，而且第二次兜底式增持产生长期效应远不及第一次，第一次兜底式增持观察区间内bhar为1.55%，第二次观察区间的bhar为-38.62%，差异显著。可见，随着公司实施兜底式增持次数的增多，以及上市公司兜底式增持行为越来越普遍，不仅员工的响应积极性降低，市场投资者面对公司传递的利好信号也逐渐趋于冷静，从而对股价的积极影响变小，公司要实现企业长远发展，还须夯实自身业绩基础。
参考文献（略）