市场化债转股动因与经济后果探讨——以华菱钢铁公司为
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日期：2023-12-19 22:00:54
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市场化债转股动因与经济后果探讨——以华菱钢铁公司为例
本文是一篇财务管理论文，本文以华菱钢铁市场化债转股为研究案例，从华菱钢铁市场化债转股的动因出发，结合华菱钢铁市场化债转股的具体实施方案，分析了华菱钢铁市场化债转股的经济后果。
1绪论
1.1研究背景与意义
1.1.1研究背景
由于国际经济形势日趋复杂、国内经济增速持续下行，部分周期性杠杆率较高、债务比率不断增加、财务状况恶化的困境，其中煤炭、钢铁、交通运输等重资产行业尤为明显。为了加快推进供给侧结构性改革，降低周期性行业的杠杆率，政府部门出台了相关政策支持企业市场化债转股。
2016年10月，国务院出台了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》和《关于市场化银行债权转股的指导意见》，市场化债转股开始施行。此后，国家给予了高度关注，相关政府部门陆续出台了众多鼓励支持市场主体参与市场化法治化债转股的政策文件，并不断完善相应配套措施和机制。
1绪论
1.1研究背景与意义
1.1.1研究背景
由于国际经济形势日趋复杂、国内经济增速持续下行，部分周期性杠杆率较高、债务比率不断增加、财务状况恶化的困境，其中煤炭、钢铁、交通运输等重资产行业尤为明显。为了加快推进供给侧结构性改革，降低周期性行业的杠杆率，政府部门出台了相关政策支持企业市场化债转股。
2016年10月，国务院出台了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》和《关于市场化银行债权转股的指导意见》，市场化债转股开始施行。此后，国家给予了高度关注，相关政府部门陆续出台了众多鼓励支持市场主体参与市场化法治化债转股的政策文件，并不断完善相应配套措施和机制。
随着我国债转股管理政策框架不断完善，为债转股实施机构的业务开展提供了有力的制度保障。据央行数据，截至2020年末，市场化债转股投资规模超1.6万亿元，较2019年年底增加约2000亿元。此外，自2020年底至2021年初，工商银行、建设银行、中国银行和农业银行纷纷对旗下的金融资产投资公司增资百亿元。在更加充实的资本金支持下，市场化债转股业务有望继续加速推进。
自2016年市场化债转股开启以来，众多符合市场化债转股条件的企业纷纷加入债转股热潮，市场化债转股的签约金额、落地金额稳步提升。如图2.3所示，2019年市场化债转股规模增长速度最快，同时落地率也提高至36.84%，同比增长133.33%；此外，银保监会主席郭树清3月2日表示，2020年市场化债转股成功落地1.6万亿元，较2019年增加2000亿元。由此说明我国市场化债转股进程加快的同时，落地率也快速提升。
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1.2文献综述
1.2.1债转股动因的文献综述
1980年代以来，银行业受地区经济和全球经济的影响较大。如何化解银行巨额不良资产成为各国政府和经济界、学术界密切关注的问题，债转股作为一种化解不良资产的方式由此产生。由于宏观经济形势的变化和各国国情的不同，不同时期不同国家开展债转股的动因也有所不同，本节将对国内外关于债转股动因的文献进行梳理和归纳。
（1）国外研究文献述评
20世纪80年代，美国首次提出债转股概念，并开始大规模应用于防范金融风险、应对国际债务危机。因此国外学者早期更多地是从国家宏观层面研究债转股的动因。follert f（2020）指出在企业债务问题过于严重以至于无法缓解时，往往伴随着国家经济的整体下行，因此国家为了帮助企业度过这一难关会出台相关债转股政策。gregoryaidan（2018）从国家对外投资及资本流动两个角度研究发展中国家的债转股问题，他认为，1982年的债务危机，导致发展中国家尤其是拉丁美洲国家，从世界资本市场获取资金的能力严重减弱。因此针对发展中国家如何吸引世界资本市场流动资本，作者认为有两个渠道：一是增加外国直接投资，二是建立债务转换的机制。债转股则在充当投资减轻债务负担方面能够发挥重要作用。kim（2017）等探索了马其顿共和国通过债转股的方式来解决债务问题的可能性，他们认为通过债转股，可以减轻国家的外部负债，有利于私营企业的经营发展，同时平衡国际收支，减少贸易赤字。
也有一些国外学者从企业角度研究债转股的动因。lucas x（2019）认为开展债转股有两点益处：一是可以有效降低企业的负债水平，二是能够释放和再利用企业的有限资本，从而获得实质收益。并且认为主要动因还是降低企业负债。matsushima t（2016）认为，财务杠杆偏高的问题普遍存在于在金融企业和非金融企业中，财务杠杆过高会直接导致企业背上沉重的债务负担，从而不再具有较高的灵活性，使得企业在创新研发上都严重受困。通过债转股将有效减轻企业债务负担，使得企业资金的流动性和资本运作得灵活性有所增强，激励企业创新行为。permana g（2020）提出，拯救企业最好有效的方式是减轻企业的债务压力，而债转股就是其中一种方式，通过组成新的股权关系使得资本得以重组。近年来，shao r（2019）与williams m a（2015）等学者从企业产业链的角度对债转股动因进行研究，认为债转股可以减轻业务运作的压力，避免同一产业链上的企业产生连锁反应而同时陷入财务危机乃至面临破产。
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2市场化债转股的理论概述
2.1债转股相关概念
2.1.1债转股
“债转股”顾名思义即债权转股权，债权人将对债务企业的债权转变为权益投资，成为债务企业的股东。而广义的债转股是指不限定债权人和债务人的具体范围，可以是企业与企业、银行与企业、企业与员工等等，债权人直接将所持有的债权转为股权。狭义的债转股将债权人限定为银行，债务人限定为企业，债转股即指商业银行与企业之间的债权关系，转换成第三方机构与企业的股权关系。本文所研究的市场化债转股是狭义上的债转股。
从操作流程上来说，由于国家规定银行机构不得直接将持有的企业债权转变为为股权形式，因此由国家或银行出资成立金融资产管理公司，银行将所持有的不良资产出售给金融资产管理公司，再由金融资产管理公司和债务企业签订债转股协议，转变为债务企业的股东。金融资产管理公司可以依法行使股东权利，参与企业的重大事项和决策。在企业财务状况明显改善后，金融资产管理公司可以通过资本市场上市进行股权转让退出或者由企业回购等方式进行股权退出。如果企业财务状况持续恶化，且无法选择股权转让或回购的渠道退出，那么也只能通过破产清算方式退出。
从具体实践来看，债转股并不是市场主体之间经常发生的行为和手段，可理解为是一种不良资产的处置方式，但对企业经营可能产生积极的影响和作用。
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2.2市场化债转股的动因分析
市场化债转股是在我国特定经济形势下，助推供给侧结构性改革、增强企业核心竞争力和发展后劲的产物。本章节将从国内经济形势、企业杠杆率、银行困境三个角度，结合2016年市场化债转股正式开启前相关现实背景，研究我国市场化债转股的主要动因。
2.2.1实体经济下行压力不断增大
自2008年金融危机以来，国际环境趋于复杂严峻，世界经济增速总体放缓，国内经济同样也面临多重挑战和困难。首先，受到世界各地复杂局势的影响，国外需求减退，出口下降，国内部分下游企业减产甚至停产。下游企业的衰退通过产业链影响了上游企业的需求，导致企业经营效益下滑，国民经济增速放缓，整体衰退。其次，投资衰退，对于国有企业的投资，在国内外经济形势恶化的情况下，增长缓慢，发展受限。大量银行借款也使得国有企业背上沉重的债务负担，财务风险不断增大。国有企业净资产利润率不断下降，2007年国有企业净资产利润率为12.1%，而到2016年已经下滑到4.8%。大量传统制造业出现了严重的产能过剩现象，产业结构的不合理严重制约了实体经济的发展。因此，必须积极推动产业结构调整，供给侧改革由此提出。通过供给侧结构性改革，要求产能过剩企业去产能、去库存，助力企业去杠杆，对产业结构调整起到了积极影响，使得实体经济有了一定改善。市场化债转股有助于减轻企业债务压力，有效去杠杆，促进优化产业结构调整，增强企业可持续发展能力，促进实体经济发展。
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3华菱钢铁市场化债转股的动因分析
3.1华菱钢铁概况
自2016年市场化债转股开启以来，众多符合市场化债转股条件的企业纷纷加入债转股热潮，市场化债转股的签约金额、落地金额稳步提升。如图2.3所示，2019年市场化债转股规模增长速度最快，同时落地率也提高至36.84%，同比增长133.33%；此外，银保监会主席郭树清3月2日表示，2020年市场化债转股成功落地1.6万亿元，较2019年增加2000亿元。由此说明我国市场化债转股进程加快的同时，落地率也快速提升。
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1.2文献综述
1.2.1债转股动因的文献综述
1980年代以来，银行业受地区经济和全球经济的影响较大。如何化解银行巨额不良资产成为各国政府和经济界、学术界密切关注的问题，债转股作为一种化解不良资产的方式由此产生。由于宏观经济形势的变化和各国国情的不同，不同时期不同国家开展债转股的动因也有所不同，本节将对国内外关于债转股动因的文献进行梳理和归纳。
（1）国外研究文献述评
20世纪80年代，美国首次提出债转股概念，并开始大规模应用于防范金融风险、应对国际债务危机。因此国外学者早期更多地是从国家宏观层面研究债转股的动因。follert f（2020）指出在企业债务问题过于严重以至于无法缓解时，往往伴随着国家经济的整体下行，因此国家为了帮助企业度过这一难关会出台相关债转股政策。gregoryaidan（2018）从国家对外投资及资本流动两个角度研究发展中国家的债转股问题，他认为，1982年的债务危机，导致发展中国家尤其是拉丁美洲国家，从世界资本市场获取资金的能力严重减弱。因此针对发展中国家如何吸引世界资本市场流动资本，作者认为有两个渠道：一是增加外国直接投资，二是建立债务转换的机制。债转股则在充当投资减轻债务负担方面能够发挥重要作用。kim（2017）等探索了马其顿共和国通过债转股的方式来解决债务问题的可能性，他们认为通过债转股，可以减轻国家的外部负债，有利于私营企业的经营发展，同时平衡国际收支，减少贸易赤字。
也有一些国外学者从企业角度研究债转股的动因。lucas x（2019）认为开展债转股有两点益处：一是可以有效降低企业的负债水平，二是能够释放和再利用企业的有限资本，从而获得实质收益。并且认为主要动因还是降低企业负债。matsushima t（2016）认为，财务杠杆偏高的问题普遍存在于在金融企业和非金融企业中，财务杠杆过高会直接导致企业背上沉重的债务负担，从而不再具有较高的灵活性，使得企业在创新研发上都严重受困。通过债转股将有效减轻企业债务负担，使得企业资金的流动性和资本运作得灵活性有所增强，激励企业创新行为。permana g（2020）提出，拯救企业最好有效的方式是减轻企业的债务压力，而债转股就是其中一种方式，通过组成新的股权关系使得资本得以重组。近年来，shao r（2019）与williams m a（2015）等学者从企业产业链的角度对债转股动因进行研究，认为债转股可以减轻业务运作的压力，避免同一产业链上的企业产生连锁反应而同时陷入财务危机乃至面临破产。
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2市场化债转股的理论概述
2.1债转股相关概念
2.1.1债转股
“债转股”顾名思义即债权转股权，债权人将对债务企业的债权转变为权益投资，成为债务企业的股东。而广义的债转股是指不限定债权人和债务人的具体范围，可以是企业与企业、银行与企业、企业与员工等等，债权人直接将所持有的债权转为股权。狭义的债转股将债权人限定为银行，债务人限定为企业，债转股即指商业银行与企业之间的债权关系，转换成第三方机构与企业的股权关系。本文所研究的市场化债转股是狭义上的债转股。
从操作流程上来说，由于国家规定银行机构不得直接将持有的企业债权转变为为股权形式，因此由国家或银行出资成立金融资产管理公司，银行将所持有的不良资产出售给金融资产管理公司，再由金融资产管理公司和债务企业签订债转股协议，转变为债务企业的股东。金融资产管理公司可以依法行使股东权利，参与企业的重大事项和决策。在企业财务状况明显改善后，金融资产管理公司可以通过资本市场上市进行股权转让退出或者由企业回购等方式进行股权退出。如果企业财务状况持续恶化，且无法选择股权转让或回购的渠道退出，那么也只能通过破产清算方式退出。
从具体实践来看，债转股并不是市场主体之间经常发生的行为和手段，可理解为是一种不良资产的处置方式，但对企业经营可能产生积极的影响和作用。
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2.2市场化债转股的动因分析
市场化债转股是在我国特定经济形势下，助推供给侧结构性改革、增强企业核心竞争力和发展后劲的产物。本章节将从国内经济形势、企业杠杆率、银行困境三个角度，结合2016年市场化债转股正式开启前相关现实背景，研究我国市场化债转股的主要动因。
2.2.1实体经济下行压力不断增大
自2008年金融危机以来，国际环境趋于复杂严峻，世界经济增速总体放缓，国内经济同样也面临多重挑战和困难。首先，受到世界各地复杂局势的影响，国外需求减退，出口下降，国内部分下游企业减产甚至停产。下游企业的衰退通过产业链影响了上游企业的需求，导致企业经营效益下滑，国民经济增速放缓，整体衰退。其次，投资衰退，对于国有企业的投资，在国内外经济形势恶化的情况下，增长缓慢，发展受限。大量银行借款也使得国有企业背上沉重的债务负担，财务风险不断增大。国有企业净资产利润率不断下降，2007年国有企业净资产利润率为12.1%，而到2016年已经下滑到4.8%。大量传统制造业出现了严重的产能过剩现象，产业结构的不合理严重制约了实体经济的发展。因此，必须积极推动产业结构调整，供给侧改革由此提出。通过供给侧结构性改革，要求产能过剩企业去产能、去库存，助力企业去杠杆，对产业结构调整起到了积极影响，使得实体经济有了一定改善。市场化债转股有助于减轻企业债务压力，有效去杠杆，促进优化产业结构调整，增强企业可持续发展能力，促进实体经济发展。
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3华菱钢铁市场化债转股的动因分析
3.1华菱钢铁概况
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3.2华菱钢铁市场化债转股动因
3.2华菱钢铁市场化债转股动因
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4华菱钢铁市场化债转股的经济后果分析
4.1华菱钢铁市场化债转股的市场反应分析
4.1.1确定事件和事件日
事件研究法的第一步是确定研究的事件和事件日。本节研究的是华菱钢铁市场化债转股后的短期市场反应，则研究的事件是华菱钢铁市场化债转股对华菱钢铁股票价格的影响，进而确定市场知晓这一事件的时间点。
2018年12月3日华菱钢铁正式发布市场化债转股重大事项停牌公告，于2018年12月10日复牌，本文使用事件研究法以停牌公告后复牌第一日即2018年12月10日为事件日，将事件日设为第0个交易日，复牌公告后一个交易日记为1，复牌公告前一个交易日记为-1，以此类推。
4.1.2确定事件期和估计期
本文以事件日前后各15个正常交易日，共31个交易日为事件期，则定义事件窗口为（-15，15），其中不包括停牌日和非交易日，即2018年11月12日至2018年11月30日以及2018年12月10日至2019年1月2日之间共31个正常交易日。
接着计算事件期内的股票预期报酬率和异常报酬率，由此分析市场化债转股重大事项停牌公告对华菱钢铁股票报酬造成的影响。为了估计股票的预期报酬率，还需要确定一个估计期，本文选取事件窗口期前215至前16个交易日即[-215，-16]，共200个正常交易日作为估计期，即2018年1月11日到2018年11月9日。
4.1华菱钢铁市场化债转股的市场反应分析
4.1.1确定事件和事件日
事件研究法的第一步是确定研究的事件和事件日。本节研究的是华菱钢铁市场化债转股后的短期市场反应，则研究的事件是华菱钢铁市场化债转股对华菱钢铁股票价格的影响，进而确定市场知晓这一事件的时间点。
2018年12月3日华菱钢铁正式发布市场化债转股重大事项停牌公告，于2018年12月10日复牌，本文使用事件研究法以停牌公告后复牌第一日即2018年12月10日为事件日，将事件日设为第0个交易日，复牌公告后一个交易日记为1，复牌公告前一个交易日记为-1，以此类推。
4.1.2确定事件期和估计期
本文以事件日前后各15个正常交易日，共31个交易日为事件期，则定义事件窗口为（-15，15），其中不包括停牌日和非交易日，即2018年11月12日至2018年11月30日以及2018年12月10日至2019年1月2日之间共31个正常交易日。
接着计算事件期内的股票预期报酬率和异常报酬率，由此分析市场化债转股重大事项停牌公告对华菱钢铁股票报酬造成的影响。为了估计股票的预期报酬率，还需要确定一个估计期，本文选取事件窗口期前215至前16个交易日即[-215，-16]，共200个正常交易日作为估计期，即2018年1月11日到2018年11月9日。
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5研究结论
本文以华菱钢铁市场化债转股为研究案例，从华菱钢铁市场化债转股的动因出发，结合华菱钢铁市场化债转股的具体实施方案，分析了华菱钢铁市场化债转股的经济后果。纵观全文，通过以上的研究和分析可以总结出以下结论：
（1）华菱钢铁开展市场化债转股的动因主要体现在三方面：
首先，在政策方面，自2016年正式开启市场化银行债权转股权后，相关政府部门出台了一系列政策支持市场各主体积极参与市场化债转股，不断完善债转股配套措施，为市场化债转股的实施提供政策支持，提高了市场主体参与债转股的积极性。其次，在行业方面，钢铁行业属于重资产和周期性强的行业，普遍较高的经营杠杆及不变成本又使得钢铁企业不能轻易减产，出现产能过剩，行业整体低迷，去杠杆和降产能势在必行；最后，在企业方面，华菱钢铁及其核心子公司资产负债率远高于行业均值，企业杠杆率较高，财务负担沉重；同时，受上下游产业周期性影响，企业盈利状况不稳定，需要通过有效方式降低公司杠杆率，提升自身盈利能力。
（2）市场化债转股会产生一系列经济后果：
第一，在市场反应方面，短期资本市场对于华菱钢铁市场化债转股呈负向反应。第二，在资本结构方面，华菱钢铁通过顺利实施市场化债转股，增加了权益资本，减少了有息负债，财务杠杆系数降低并于获利能力逐渐匹配，融资环境也有所改善，资本结构明显优化。第三，在财务绩效方面，通过一系列财务指标进行横向和纵向对比分析发现，华菱钢铁实施市场化债转股后，企业盈利状况、债务风险、资产质量及经营增长等方面都有不同程度的改善，企业竞争力得到进一步提高。
（3）合理的债转股实施方案是企业顺利实施市场化债转股的关键。
华菱钢铁选择了适合自身的债转股模式，将市场化债转股与并购重组相结合，债转股方案同时考虑了多方利益诉求，债转股过程中遵循市场化原则合理定价，退出渠道更加多元和顺畅，债转股实施完成后也注重后续经营管理，最终圆满完成市场化债转股，极大减轻企业债务压力，提升企业盈利能力。因此，在市场化债转股方案模式的制定上，企业应当结合自身的实际情况和战略发展目标，找到解决债权转让、股权退出、企业经营困境的解决方法，综合考虑多方利益诉求，使得债转股实施方案最终能顺利实施。
参考文献（略）
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