我国创业板上市公司融资偏好内部影响因素财务管理研究

本文是一篇财务管理论文研究，本文通过对融资偏好影响因素的研究文献进行归纳和总结，在公司融资理论的基础上，对影响创业板上市公司融资偏好的内部因素进行理论分析和实证研究，得出以下结论：（1）根据描述性统计分析和有序 logistic 回归分析可知，目前我国创业板上市公司的融资偏好为：先采用债权融资，再采用内源融资，最后选择股权融资。我国创业板上市公司 2018 年的融资偏好不遵循优序融资理论，也不存在股权融资偏好。（2）本文的研究表明营运能力对创业板上市公司融资偏好产生显著的正向影响。营运能力越强的公司，其资产周转速度越快，财务状况就越好，会更倾向选择外源融资中的股权融资和债权融资；营运能力越差的公司，会倾向选择内源融资。（3）本文的研究表明偿债能力对创业板上市公司融资偏好产生显著的负向影响。创业板上市公司的偿债能力越强，会越倾向于选择内源融资或者债权融资；创业板上市公司的偿债能力越弱，会倾向于选择股权融资。

1 绪论
1.1 研究背景
2015 年我国 gdp 增速突破 7%关口，国内经济面临较大下行压力，经济发展进入新常态。随着供给侧结构性改革的全面深化，部分行业去产能和金融去杆杠取得了显著成效。按照供给侧结构性改革的总体思路，金融行业的供给侧改革主要涉及机构体系、市场体系和产品体系。2019 年 3 月 15 日，十三届全国人大二次会议闭幕之后，国务院总理李克强在人民大会堂会见中外记者并回答提问时指出，

服务实体经济是金融的天职，但是目前的确还存在实体经济，特别是民营和中小微企业融资难、融资贵的问题。央行四次降准，目的是让金融机构的资金流向民营和中小微企业，今年要多措并举、多管齐下，让民营和中小微企业的融资成本，在去年的基础上再降低一个百分点。引导企业改善内部管理机制，为其降低融资成本、减少不合理费用出力。创业板市场作为主板市场的重要补充，为中小企业提供了一个融资平台，在一定程度上解决了中小企业的融资困难问题。

我国学者在借鉴外国成熟理论以及研究方法的基础上，结合我国的具体实际情况，对主板市场融资偏好的影响因素有了比较丰富的研究。学者们通过选取不同的模型、选择不同的衡量指标、运用不同的样本得出的融资偏好影响因素并不一致，但总体来看已经比较成熟。我国创业板市场从建立之初就主要是针对高新技术企业，在各方面与主板市场存在较大差异，比如创业板上市公司存在专利技术等无形资产在资产构成中占较大比重、公司成长性较好和公司规模较小等特征，并且创业板上市公司大多为民营企业，与主板市场的上市公司并不相同。而这些因素从理论角度分析又对公司融资偏好存在重要的影响，由于创业板上市公司表现出的不同特征，可能对融资偏好的影响方向和影响程度与主板市场上市公司的结果存在差异，针对主板市场上市公司的研究结论可能与创业板市场上市公司的研究结论并不一致，因此需要对创业板上市公司融资偏好影响因素进行研究。
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1.2 研究目的与意义
1.2.1 研究目的
创业板市场从 2009 年开市交易至今，经过十年的快速发展，市场规模不断扩大，截止 2018 年底，股票市价总值达到 40459.59 亿元，挂牌上市的公司已达 739家，覆盖了制造业、科学研究和技术服务业、信息传输、软件和信息技术服务业、文化、体育和娱乐业、水利、环境和公共设施管理业、建筑业、农、林、牧、渔业等 16 个行业。创业板市场成为中国资本市场的重要组成部分，在丰富我国资本市场结构，鼓励高新技术企业的发展，解决中小企业融资问题等方面发挥着重要的作用。但是创业板市场运行机制和法律环境仍不够成熟，市场行为和市场效率存在明显的偏差和问题，出现了如巨额超募现象等非理性融资行为。并且近几年来随着我国金融行业改革的深入，股权融资成本逐渐增加，我国创业板上市公司现今融资偏好到底是什么，影响其融资偏好的因素有哪些还有待研究。
笔者通过梳理、总结目前国内外已有的研究以及比较成熟的相关理论，找到本文的研究切入点。从已有的研究可以看出，无论是外部影响因素还是内部影响因素，都对创业板上市公司融资偏好有较大的影响，但是外部因素在一定程度上，企业只能被动地去适应，而内部影响因素企业能够主动的采取措施进行调整。因此将影响我国创业板上市公司融资偏好的内部因素进行理论分析，并根据创业板的实际情况，选取具有代表性的指标，使用 excel 和 spss25.0 等统计分析软件，运用因子分析、描述性统计分析和有序 logistic 回归分析等方法，对影响我国创业板上市公司融资偏好的内部因素进行实证研究，分析哪些内部因素对创业板上市公司的融资偏好有影响、存在何种影响，并根据研究结论为创业板上市公司进行合理的融资方式选择提出相应的建议。
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2 概念界定及理论基础
2.1 融资概述
2.1.1 融资的定义
融资的概念在理论界有不同的表述，《不列颠百科全书》国际中文版对融资的定义为：融资是为任何一种开支筹措资金或资本的过程。《中华金融辞库》定义融资是货币的借贷与资金的有偿筹集活动，具体表现为银行贷款、金融信托、融资租赁、有价证券的发行和转让等。《新帕尔格雷夫经济学大辞典》解释融资是一种货币交易手段，是为支付超额购货款或者为取得资产的货币手段。从经济学角度解释，融资是指资金在资金需求者和资金供给者之间运动的动态过程。从管理学角度解释，融资是为了实现组织既定目标，融资主体通过不同的融资渠道，采用不同的融资方式，从企业内外两个方面筹措资金的行为。
本文参照汤炎非和谢达理（2013）对融资的定义，认为融资是资金从盈余部门向短缺部门流动，以实现资源的优化配置，提高总体效率的行为和过程。创业板上市公司融资是为满足生产经营以及发展的需要，根据企业资本结构等内部特征以及资金的可获得性，通过科学决策，采用不同的方式从各种渠道筹集资金、获得资金的行为和过程。它既包括对企业内部自有资金进行组织和协调的过程，也包括直接或间接地与外部资金供给者进行的资金融通 。
2.1.2 融资的方式
创业板上市公司融资的资金来源有多种，主要有企业自留资金、银行信贷资金、非银行金融机构资金、其他企业投资、居民可支配收入、政府资金和境外资金。
按照不同的标准，融资方式可以分为不同种类。根据资金使用或归还期限的长短，融资方式分为短期融资和长期融资。根据资金需求者是否直接与资金供给者进行协商，将融资方式分为直接融资和间接融资。根据资金来源于企业内部还是外部的不同，融资方式分为内源融资和外源融资。根据融资过程中形成的不同权益关系和发行金融标的的区别，融资方式分为债权融资和股权融资。本文对创业板上市公司融资偏好的内部影响因素进行研究时，主要研究内源融资与外源融资中的债权融资和股权融资三种融资方式。
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2.2 融资偏好概述
2.2.1 偏好
偏好，就是爱好或喜欢的意思，是指行为主体主观更喜欢采取的一种达成该选择的行为方式。序数效用论的研究结论是，消费者会对不同的商品组合有不同的偏好程度，并会对其做出带有偏向性的选择，这反映了消费者对不同的商品组合的效应水平的评价。准确的说，偏好是指消费者对任意两个商品组合所做的一个排序。
2.2.2 融资偏好
融资偏好是行为主体对于各种融资方式进行选择的主观愿望。根据显示性偏好原理，当行为主体有多种融资方式可供选择时，其选中的融资方式为其融资偏好排序中超越了其他融资方式的最优者。对于创业板上市公司而言，公司股东、债权人以及经理人员等共同决定了公司的融资偏好，创业板上市公司的融资偏好通过公司所采取的融资选择反映出来，最终形成创业板上市公司的融资结果。融资偏好是一种主观愿望，并且是会动态变化的；融资行为和融资结果是发生的客观事实，都能够在一定程度上反映主观愿望。但是融资行为受到的约束较之融资结果要少，能够比融资结果更准确地反映融资偏好。因此本文在研究融资偏好时，通过创业板上市公司采取的融资行为来反映其融资偏好。
前文介绍了本文主要研究内源融资和外源融资中的债权融资与股权融资，因此当公司需要进行融资时，根据其采取的融资行为来判断其融资偏好。如果创业板上市公司首先选择了内源融资，那么认为其偏好内源融资；如果选择了债权融资，那么认为其偏好债权融资；如果选择了股权融资，那么其对股权融资有较强的偏好。

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3 创业板上市公司融资偏好特征及内部影响因素理论分析
3.1 创业板上市公司特征及融资偏好特征分析
3.1.1 创业板上市公司特征分析

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3.1.2 创业板上市公司融资偏好特征分析

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4 创业板上市公司融资偏好内部影响因素实证分析
4.1 研究设计
4.1.1 数据来源与样本选择
本文进行实证分析的数据选自锐思数据库、国泰安数据库、中国证券监督管理委员会和深圳证券交易所官方网站，运用统计软件 spss25.0 和 excel 进行数据分析和处理。
在进行样本选择时，根据《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》的规定，创业板上市公司发行证券必须满足最近三年及一期财务报表未被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告，选取 2014 年 12 月 31 日及以前在创业板上市且具有配售股票、增发股票以及发行债券的非 st 上市公司。由于金融业公司的公司结构和财务指标存在特殊性，在选取样本时剔除金融业公司。国家对房地产公司的融资渠道进行限制以调控房价、保障民生，使得房地产行业融资也存在特殊性，因此在选取样本时剔除房地产业公司。由于文章主要选取财务指标作为解释变量的测量指标，因此为了避免异常值的影响，对连续变量在 1%和 99%分位上进行缩尾处理。
由于创业板上市公司 2019 年的年报尚未披露，因此本文主要通过研究样本公司 2017 年的财务数据对 2018 年融资偏好的影响。根据上述条件，最终选取了 403家创业板上市公司作为本文的研究样本。

4.1.2 变量设计

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5 结论
本文通过对融资偏好影响因素的研究文献进行归纳和总结，在公司融资理论的基础上，对影响创业板上市公司融资偏好的内部因素进行理论分析和实证研究，

得出以下结论：
（1）根据描述性统计分析和有序 logistic 回归分析可知，目前我国创业板上市公司的融资偏好为：先采用债权融资，再采用内源融资，最后选择股权融资。我国创业板上市公司 2018 年的融资偏好不遵循优序融资理论，也不存在股权融资偏好。
（2）本文的研究表明营运能力对创业板上市公司融资偏好产生显著的正向影响。营运能力越强的公司，其资产周转速度越快，财务状况就越好，会更倾向选择外源融资中的股权融资和债权融资；营运能力越差的公司，会倾向选择内源融资。
（3）本文的研究表明偿债能力对创业板上市公司融资偏好产生显著的负向影响。创业板上市公司的偿债能力越强，会越倾向于选择内源融资或者债权融资；创业板上市公司的偿债能力越弱，会倾向于选择股权融资。
（4）本文的研究表明成长能力对创业板上市公司融资偏好产生显著的正向影响。公司成长能力越高，创业板上市公司会倾向选择债权融资或者股权融资；公司成长能力越低，创业板上市公司为降低融资成本、防范经营风险会倾向选择内源融资。
（5）本文的研究表明创业板上市公司融资偏好受盈利能力和股权集中度的影响不显著。
参考文献（略）

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